Δύσκολες αποφάσεις για την επαναγορά χρέους

του Βαγγέλη Παπαβασιλείου*

Με στόχο τη μείωση του χρέους έως 40 δισ. ευρώ ξεκινά το πρόγραμμα επαναγοράς ομολόγων

Το ΔΝΤ, πάντως, που πιέζει για οριστική λύση, δεν ανησυχεί καθώς θεωρεί ότι αν η επαναγορά δεν αποδώσει τα αναμενόμενα, θα οδηγήσει σε "κούρεμα" των δανείων που μας έχουν χορηγήσει οι Ευρωπαίοι, ο επίσημος τομέας όπως αποκαλείται, κάτι που όμως η Γερμανία δεν επιθυμεί να συμβεί πριν από τις γερμανικές εκλογές στις αρχές του φθινοπώρου του 2013. (in.gr)

"Όταν η Ελλάδα μπορεί να καλύπτει της δαπάνες με τα έσοδά της χωρίς να αναλαμβάνει νέα χρέη, θα πρέπει να κοιτάξουμε την κατάσταση και να την αξιολογήσουμε" απαντά η Άνγκελα Μέρκελ σε ερώτηση για την απαίτηση του ΔΝΤ για κούρεμα σε συνέντευξή της στην Bild (tanea.gr)

Η επαναγορά του χρέους 

του Γιώργου Προκοπάκη*

Η επαναγορά του χρέους χαρακτηρίζεται κλειδί του σχεδίου στήριξης της Ελλάδας που αποφασίσθηκε στο Eurogroup της 26-27/11. Στην απόφαση φαίνεται ως πρωτοβουλία της ελληνικής πλευράς και με "χαλαρό" τρόπο συνδέεται με την τυπική απόφαση για τις εκταμιεύσεις στην τελευταία φράση της ανακοίνωσης, με αναφορά μάλιστα ως "πιθανή επαναγορά χρέους". 

Η τοποθέτηση της κ. Λαγκάρντ στη συνέντευξη τύπου ήταν αμφίσημη. Δήλωσε κατηγορηματικά πως δεν τίθεται θέμα αποχώρησης του ΔΝΤ από το ελληνικό πρόγραμμα, συνέδεσε όμως την απόφαση του Ταμείου με την επαναγορά χρέους, δίνοντας χώρο σε δύο αναγνώσεις στην περίπτωση μερικής μόνο επιτυχίας: 

(α) επανέρχεται το ζήτημα του χρηματοδοτικού κενού – μαζί και η διελκυστίνδα ΔΝΤ-Ευρωζώνης – και η απόφαση του Eurogroup είναι στον αέρα, 

(β) το ΔΝΤ αναθεωρεί τις συνολικές χρηματοδοτικές απαιτήσεις και απλώς η εισήγηση στο Εκτελεστικό Συμβούλιο έχει τα «σωστά» νούμερα. 

Η δήλωση του κ. Στουρνάρα της Τετάρτης πως η επιτυχία του προγράμματος επαναγοράς χρέους είναι "πατριωτικό καθήκον", δυστυχώς παραπέμπει πλησιέστερα στην πρώτη ανάγνωση. 

Θα επιχειρήσουμε να εξηγήσουμε το "δυστυχώς".

Τα σενάρια "εθελοντικού εξαναγκασμού" των κατόχων ελληνικών ομολόγων, με συγκέντρωση ικανού ποσοστού προθύμων πωλητών και ενεργοποίηση ρητρών, που είχαν κυκλοφορήσει πριν το Eurogroup, σωστά απορρίφθηκαν. Δεύτερο κούρεμα των ιδιωτών πιστωτών θα ήταν πλήγμα για τις ευρωπαϊκές αγορές χρέους, ιδίως της περιφέρειας. Όμως, το ταβάνι στις τιμές επαναγοράς (κλείσιμο αγορών 23/11), κάνει δύσκολη την συγκέντρωση εθελοντών.

Δυνητικά πρόθυμοι πωλητές είναι κάποιοι επενδυτές – λάτρεις του ρίσκου ­– που τοποθετήθηκαν την περίοδο Μαρτίου-Αυγούστου σε χαμηλές τιμές και αποκομίζουν σημαντικό κέρδος σε μερικούς μήνες. Σύμμαχός μας στην προθυμοποίησή τους, σε περίοδο ανόδου των τιμών των ελληνικών ομολόγων, είναι οι πολύ μικροί όγκοι συναλλαγών. 

Η ευκαιρία που παρέχει το πρόγραμμα να διαθέσουν τα ομόλογά τους σε τρεις ημέρες, αντί να παλεύουν στις αγορές επί πολλούς μήνες, θα είναι για κάποιους κίνητρο συμμετοχής, κι ας απεμπολήσουν κάποια σχεδόν σίγουρα μελλοντικά κέρδη. 

Άλλοι δυνητικά πρόθυμοι πωλητές...
είναι κάποιες από τις ευρωτράπεζες, οι οποίες ήδη έχουν εγγράψει και αφομοιώσει τις ζημίες του PSI και μπορεί να τις βολεύει η κεφαλαιοποίηση της υπεραξίας που προέκυψε από την πρόσφατη άνοδο των τιμών – ειδικά εάν η Ελλάδα δεν είναι πια στις μακροπρόθεσμες επιλογές τους. 

Κάπου εδώ τελειώνουν οι πρόθυμοι – κατά πάσα βεβαιότητα όχι αρκετοί ώστε να καλυφθεί ο στόχος μείωσης του χρέους κατά €20 δισ.

Η αντίδραση των αγορών, όπως μαρτυρά η πτώση των χρηματιστηριακών τιμών των ελληνικών τραπεζών, κατά 20% σε τρεις συνεδριάσεις, ήταν αναμενόμενη: εκτιμούν πως για να επιτευχθεί ο στόχος της επαναγοράς θα υπάρξουν "εξαναγκασμένοι εθελοντές", κι αυτοί δεν μπορεί παρά να είναι οι ελληνικοί φορείς, κάτοχοι ομολόγων. Αυτοί κατέχουν ομόλογα PSI ονομαστικής αξίας περίπου €21 δισ (€14 δισ οι Τράπεζες, €7 δισ τα Ταμεία) – το 1/3 του συνόλου των ομολόγων και τα 2/3 του στόχου που έθεσε το Eurogroup. 

Παρά το ότι και αυτοί θα έχουν την ευκαιρία κεφαλαιοποίησης υπεραξίας έναντι των "τιμών κτήσης" του περασμένου Μαρτίου, καλούνται να απεμπολήσουν ένα από τα πολυτιμότερα περιουσιακά στοιχεία τους. Η διακράτηση των ομολόγων είναι μακράν η καλύτερη δυνατή επιλογή τους και στην περίπτωση αυτή η ανταλλαγή γίνεται με πολλαπλάσια μελλοντικά οφέλη της ελληνικής οικονομίας.

Το οξύμωρο είναι πως το συμφέρον των ελληνικών φορέων (Τράπεζες, Ταμεία), αλλά και της ελληνικής οικονομίας, είναι η μερική μόνον επιτυχία του προγράμματος επαναγοράς χρέους. Μερική μόνον επιτυχία σημαίνει πως δεν βρίσκονται πρόθυμοι πωλητές στις σημερινές τιμές, με αποτέλεσμα να ανέβουν οι τιμές των ελληνικών ομολόγων – ειδικά εάν είναι γνωστό πως ο ΟΔΔΗΧ περιμένει στη γωνία με ρευστό ανά χείρας. 

Η ελληνική οικονομία έχει πολύ περισσότερα να κερδίσει από την άνοδο της τιμής των ομολόγων έναντι της επαναγοράς χρέους.

Ειδικά για τις ελληνικές τράπεζες, η όποια κατάληξη του προγράμματος επαναγοράς χρέους είναι στενά συνδεδεμένη με την ανακεφαλαιοποίησή τους. Τα απαιτούμενα κεφάλαια έχουν υπολογισθεί με την "τιμή κτήσης" των ομολόγων. Οι τράπεζες καταγράφουν υπεραξίες οι οποίες μπορεί να μεταφρασθούν σε ρευστότητα πέραν των εποπτικών κεφαλαίων (άρα χορηγήσεις προς την ελληνική οικονομία), να κάνουν ελκυστική την συμμετοχή για ιδιώτες στην διαδικασία ανακεφαλαιοποίησης (άρα μείωση τροϊκανών κεφαλαίων, άρα του χρέους), αλλά και να διευκολύνουν την επανιδιωτικοποίησή τους (άρα μείωση του χρέους, μιας και τα υπό ανάκτηση κεφάλαια επιστρέφουν στους δανειστές). 

Όσο οι τιμές των ελληνικών ομολόγων ανεβαίνουν, η τραπεζική ρευστότητα θα βελτιώνεται, μαζί και η δυνατότητα ουσιαστικής παρέμβασής τους στην οικονομία – τα σενάρια ταχείας ανάκαμψης θα είναι λίγο πιο ρεαλιστικά. 

Εάν η ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών καθυστερήσει και οι κεφαλαιακές απαιτήσεις επανεκτιμηθούν, οι υπεραξίες από τις σχετικά υψηλές τιμές των ελληνικών ομολόγων θα μειώσουν τα απαιτούμενα κεφάλαια (άρα και το χρέος). Εκ των πραγμάτων λοιπόν, η ελληνική κυβέρνηση υποχρεούται να συνεκτιμήσει την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών και την επαναγορά χρέους σε ενιαίο πλαίσιο. Σε ενιαίο πλαίσιο ετέθησαν τα δύο ζητήματα κατά τη συνάντηση του κ. Στουρνάρα με τους τραπεζίτες. 

Μπορεί να ξεκίνησε ο υπουργός με το "πατριωτικό καθήκον", ίσως όμως χρειασθεί να γίνουν αλλαγές στους όρους ανακεφαλαιοποίησης των τραπεζών..

Η συμμετοχή των ασφαλιστικών Ταμείων είναι πιο καθαρή περίπτωση. Εάν επί τέλους αντιμετωπίσουν την περιουσία τους όπως θα έπρεπε, δηλαδή ως «παραγωγό χρηματορροών» για χρηματοδότηση των παροχών προς τους ασφαλισμένους, η συμμετοχή θα μπορούσε να εξασφαλισθεί με αντικατάσταση της διαφοράς των τόκων από τον προϋπολογισμό. Δηλαδή, χρέος ύψους €7 δισ να επαναγορασθεί έναντι €2 δισ από το πρόγραμμα και €100 εκατομμυρίων ετησίως από τον προϋπολογισμό.

Τα τελευταία νέα θέλουν το πρόγραμμα επαναγοράς χρέους να αντιμετωπίζεται από το ΔΝΤ όχι τόσο "χαλαρά" όσο στην ανακοίνωση του Eurogroup. Εμφανίζεται μια στάση "δανείζεστε €10 δισ, φέρτε €30 δισ χρέους". Σε περίπτωση μερικής μόνον επιτυχίας του προγράμματος, οι αποφάσεις του ΔΝΤ μεταφέρονται κατά ένα μήνα περίπου. Είναι πιθανόν να μην υπάρξουν επιπλοκές, δεδομένης της συνέργειας με την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών. Αυτό το στοίχημα όμως είναι πολύ δύσκολο να το πάρει κάποιος. 

Γι’ αυτό και ο κ. Στουρνάρας μίλησε για "πατριωτικό καθήκον". Οι δύσκολες αποφάσεις απαιτούν γενναιότητα, ευθύνη και ειλικρίνεια.

*Δημοσιεύτηκε στα ΝΕΑ 1/12/12